Harrison Schwartz

(Quelle: Pexels)

CatchMark Timber Trust (CTT) ist ein REIT, der 1,5 Millionen Morgen Timberland in acht Bundesstaaten im Südosten der USA und im pazifischen Nordwesten besitzt. Dies umfasst 435.000 Acres (18,6 Millionen Tonnen Inventar) und 1,1 Millionen Acres (44 Millionen Tonnen Inventar) in Joint-Venture-Acres.

Auf dem Papier befand sich das Unternehmen im vergangenen Jahr in einer etwas schwierigen Situation, da das Joint Venture “Triple T” im vergangenen Jahr einen erheblichen Verlust von 55 Millionen US-Dollar erlitten hatte. Während dieser Verlust das EBITDA des Unternehmens drastisch belastete, war der wichtigere Cashflow aus laufender Geschäftstätigkeit stabil. Während sich das Unternehmen in Bezug auf die Hebelwirkung der Joint-Venture-Transaktion in einer riskanten Situation befindet, ist es billig und bietet eine hohe Dividende von 6%, die wahrscheinlich mit den Holzpreisen steigen wird.

In diesem Sinne bleiben die Fundamentaldaten für Holz trotz des breiteren Marktabverkaufs stark. Baugenehmigungen boomen weiter, ebenso wie der Verkauf neuer Häuser. Während eine Rezession sicherlich möglich ist, wird der Immobilienentwicklungsmarkt weiterhin durch außergewöhnlich niedrige Leerstandsraten und noch niedrigere Hypothekenzinsen unterstützt. Dies bestätigt den aktuellen Aufwärtstrend von Lumber Future, der wahrscheinlich eine grundlegende Trendwende für CatchMark unterstützen wird.

Ein Blick auf die Grundlagen von Holz und Schnittholz

Die Hauptverwendung von Holz ist das Bauen. Jedoch, andere Verwendungen umfassen Zellstoff und Papier, Möbel und synthetische Textilien. Wichtig ist, dass die meisten seiner Anwendungen die Nachfrage nach ihm sehr zyklisch machen. Dies wird in der folgenden langfristigen Holzpreistabelle gezeigt:

(Quelle: Handelsökonomie)

Wie Sie sehen können, bleibt Holz am oberen Ende seines Langzeit-Charts, aber immer noch weit unter seinem Höchststand von 2018. Wenn wir hineinzoomen, können wir sehen, dass es am unteren Ende seines Kanals einen soliden positiven Trend aufweist:

(Quelle: Handelsökonomie)

Der jüngste Ausverkauf der Holzpreise entsprach dem breiteren Ausverkauf der Risikoaktiva. Bei genauerem Hinsehen können wir feststellen, dass sich das Holz derzeit direkt unter seinem Kanalunterstützungsniveau befindet, was ein Zeichen dafür sein könnte, dass es nach unten geht.

Die langfristigen Fundamentaldaten für die Holzpreise bleiben jedoch stark. Vor allem US-Baugenehmigungen, die die Nachfrage nach Holz anführen. Wie Sie unten sehen können, hängen die Baugenehmigungen und die Bruttogewinne des älteren Konkurrenten von CatchMark, Weyerhaeuser (WY), stark zusammen:

DiagrammDaten von YCharts

Die Genehmigungen nehmen zu, was ein Zeichen dafür ist, dass die Nachfrage nach Holz und damit die Holzpreise nachziehen sollten.

Natürlich sind viele wahrscheinlich besorgt, dass die Baugenehmigungen der USA aufgrund der Rezessionssignale wie 2006-2009 bald abstürzen werden. Obwohl dies verständlich ist, verfügt der US-Immobilienmarkt aufgrund niedriger Zinsen, niedriger Leerstandsquoten, steigender Eigentumsquoten und niedriger einkommensbereinigter Immobilienpreise über sehr starke Fundamentaldaten:

DiagrammDaten von YCharts

Diese Faktoren zeigen, dass nicht nur Eigentum ist verhältnismäßig billig, aber auch, dass die meisten Amerikaner Kredit zur Verfügung haben, um sie zu kaufen und dass sie dies aktiv tun.

Während es sicherlich möglich ist, dass eine Rezession diesen Trend verlangsamt, wenn nicht vorübergehend stoppt, sind die langfristigen Fundamentaldaten intakt. Dies macht die Holzindustrie wahrscheinlich weniger zyklisch exponiert als in der Vergangenheit und zeigt, dass die Schnittholzpreise deutlich steigen könnten.

Warum CTT eine bessere Investition ist als andere

Es gibt vier große Holz-REITs, die mir in den Sinn kommen. Der Riese Weyerhaeuser (WY) (21 Milliarden US-Dollar), Rayonier (RYN) (3,5 Milliarden US-Dollar), PotlatchDeltic Corp. (PCH) (2,75 Milliarden US-Dollar) und der kleinere CatchMark Timber (460 Millionen US-Dollar). Von den vier bietet CTT die höchste potenzielle Belohnung mit dem größten Abwärtsrisiko.

Dies zeigt sich sehr deutlich bei der Betrachtung der Bewertungen jedes Unternehmens im Vergleich zur Bilanzverschuldung:

DiagrammDaten von YCharts

Wie Sie sehen können, hat CatchMark die niedrigste Bewertung mit einem P / CFO von ungefähr 13,4X (P / FFO ist 14,4X), aber es hat einen gefährlich hohen Hebel in der Bilanz mit einer Gesamtverbindlichkeit gegenüber Aktiva von ungefähr 71%.

Das überlegene Aufwärtspotenzial von CTT spiegelt sich auch in der überlegenen Dividendenrendite wider:

DiagrammDaten von YCharts

Natürlich hat CTT im vergangenen Jahr einen negativen Gewinn von 93 Millionen US-Dollar erlitten, der im Vergleich zu seinem positiven operativen Cashflow von 33 Millionen US-Dollar verblasst. Um ein klares Bild des Unternehmens zu erhalten, müssen wir uns die Vereinbarung in seinem Joint Venture, die diesen Verlust verursacht hat, genau ansehen. Wenn diese Verluste wahrscheinlich den Gewinnen vorausgehen, könnte CTT eine große Chance sein. Wenn nicht, sind Anleger mit einer sichereren Wette wie Rayonier wahrscheinlich besser dran.

CatchMark geht All-In auf Triple-T

Die “Triple-T” -Hölzer des Unternehmens halten 1,1 Millionen Morgen Kiefer in Osttexas. Insgesamt scheint der Deal eine großartige Gelegenheit für die CTT-Aktionäre zu sein. Dies verleiht dem Unternehmen jedoch eine hohe Hebelwirkung, was ein erhebliches Risiko mit sich bringt.

CatchMark investierte 200 Millionen US-Dollar in einen Deal mit einem Gesamtwert von 1,39 Milliarden US-Dollar für 1,1 Millionen Morgen. Dies bedeutet, dass das Unternehmen 1,2.000 USD pro Morgen gezahlt hat, was unter dem nationalen Durchschnitt von rund 1,8.000 USD liegt (im Jahr 2017). Der Deal beinhaltete auch eine Fremdfinanzierung in Höhe von bis zu 650 Mio. USD. Darüber hinaus hat CatchMark die Stimmrechtskontrolle über das Board, vorbehaltlich einer Mehrheit bei wichtigen Entscheidungen, und erhält Verwaltungsgebühren, die bei etwa 13,5 Millionen USD pro Jahr liegen sollten (gegenüber dem letzten) 10-Q).

Seit der Investition in Höhe von 200 Mio. USD im Jahr 2018 ist der Buchwert auf 8,6 Mio. USD gesunken, was bedeutet, dass CatchMark erhebliche Verluste nach GAAP verbucht hat. Wie wir aus dem 10-Q (Anmerkung 4) ersehen können, ist das Projekt jedoch Cashflow-positiv, und das Unternehmen verdient genug an Vermögensverwaltungsgebühren, um die Zinszahlungen zu erfüllen.

Da CatchMark die einzige Komplementärin des Triple T-Joint Ventures ist, werden die anderen Aktienpartner mit einer hohen kumulierten Rendite von mindestens 10,25% (zusätzlich zur vollständigen Eigenkapitalrendite) bevorzugt. Nach der Bilanzierungsmethode “Hypothetische Liquidation zum Buchwert” werden diese Renditen mit dem Aktienanteil von CTT verrechnet.

Als das Land erworben wurde, lag es größtenteils unter dem Erntealter, was bedeutete, dass die Einkommensrenditen wahrscheinlich nicht hoch genug waren, um die Hürde von rund 60 Millionen US-Dollar zu nehmen, die erforderlich war, um die Renditen bevorzugter Investoren zu erreichen. Somit ist ein großer Nettoverlust zu erwartenzumindest anfangs. Dies wird sich jedoch in den Jahren zwischen 2023 und 2029, wenn die Bäume reifen, rasch ändern. Dies ist in den folgenden Tabellen detailliert dargestellt:

(Quelle: Triple T Investor Deal Präsentation)

Denken Sie daran, dass die Buchwertbilanzierung nicht die Wertschätzung von Waldflächen aufgrund der Baumalterung berücksichtigt, die (neben den Verwaltungsgebühren) die Hauptwertquelle für CTT darstellt. Dies ist allgemein 6-10% pro Jahr, abhängig von Führungsqualitäten und Wirtschaft. Sofern der Holzmarkt nicht sauer wird (was meiner Meinung nach nicht passieren wird, wie bereits erläutert), werden die bevorzugten Eigenkapitalkosten ausgeglichen, die den Buchgewinn des Unternehmens gesenkt haben.

Aus diesen Gründen ist das bereinigte EBITDA von CatchMark wahrscheinlich ein weitaus besserer Wert als das EBITDA. Im Jahr 2019 belief sich das bereinigte EBITDA auf 59,9 Mio. USD und der Zinsaufwand auf 18 Mio. USD. Dies gibt dem Unternehmen einen EBITDA / Zinsaufwand von 3,1X, was solide ist. Es zeigt auch, dass die jährliche Dividendenzahlung von 26 Millionen US-Dollar vollständig gedeckt ist.

Endeffekt

Insgesamt ist das CatchMark-Vertrauen weniger riskant als es scheint. Der REIT bietet eine höhere Dividendenrendite als seine Mitbewerber und ist in einer hervorragenden Position, um das starke langfristige Wachstumspotenzial von Holz zu nutzen.

Wichtig ist, dass das Unternehmen letzte Woche auch ein gemischtes S-3-Regal eingereicht hat, mit dem Wertpapierverkäufe in Höhe von 600 Mio. USD (jeder Art von Vermögenswerten) möglich sind. Es ist unklar, wofür diese Einnahmen verwendet werden, aber es kann für die Rückzahlung von Schulden, Neuerwerbungen oder andere allgemeine Unternehmenszwecke verwendet werden. Im Moment ist dies nicht wesentlich, aber es ist etwas, das Anleger auch in Zukunft auf ihrem Radar behalten sollten. Ich glaube jedenfalls, dass es heute aufgrund des Niedrigzinsumfelds ein allgemein guter Zeitpunkt ist, heute Schuldtitel oder Vorzugsaktien zu verkaufen.

Ich glaube, das Unternehmen sollte eine Dividendenrendite erzielen, die näher an der seiner Mitbewerber liegt und eine durchschnittliche Rendite von 4,5% aufweist. Wenn die Holzpreise bis Mitte bis Ende der 2020er Jahre zusammenbrechen und niedrig bleiben, könnte dies zu erheblichen Abwärtsbewegungen führen, und der Triple-T-Deal würde die Last des Verlusts tragen. Daher glaube ich, dass die Dividendenrendite des Unternehmens zum beizulegenden Zeitwert 5% beträgt, gegenüber der aktuellen Rendite von 6%. Dies bedeutet, dass CatchMark einen Aufwärtstrend von 20% zum beizulegenden Zeitwert mit einem Kursziel von 10,7 USD aufweist.

Ich bin “optimistisch” in Bezug auf CTT und glaube, dass es eine einzigartige Gelegenheit bietet, die aufgrund eines starken und gesunden Holzmarktes unkorrelierte Renditen liefern kann.

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Offenlegung: Ich / wir haben keine Positionen in den genannten Aktien, können aber in den nächsten 72 Stunden eine Long-Position in CTT eingehen. Ich habe diesen Artikel selbst geschrieben und er drückt meine eigene Meinung aus. Ich erhalte keine Entschädigung dafür (außer von Seeking Alpha). Ich habe keine Geschäftsbeziehung mit einem Unternehmen, dessen Aktien in diesem Artikel erwähnt werden.

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